康缘药业OTC药品薄弱，期营销短板改善

　　销售短板成为康缘药业公司业绩增长有限的主要原因。目前公司OTC和临床推广是薄弱环节，商务分销发展较顺利，预计今年分销收入大幅增长将是大概率事件。

　　工业收入增速放缓

　　由于公司清理渠道压货和终端销售受阻，2009年工业收入增速放缓。热毒宁对业绩增长贡献最大，今年仍有望同比增长75%--100%。

　　2009年康缘药业(600557)制药工业收入同比增长了8.9%，增幅明显放缓，主要原因是口服制剂销售收入相比2008年下降了6.4%。分剂型看，主要是收入权重最大的胶囊产品下降了7.2%。我们了解到胶囊产品收入下滑，是公司在2009年清理渠道压货和终端销售受阻共同作用的结果。

　　公司各主导产品从2008年开始均有一定数量的压货，2009年通过控制发货，公司在渠道中的库存从2009年初月销售额的4倍下降到目前的2.5倍，基本已经消化到位。同时，终端销售的阻力也直接造成了收入的下滑，实际也在一定程度上造成了渠道内的压货。

　　热毒宁成最大看点

　　2009年热毒宁贡献了约1.45亿元的毛利润，在整个制药工业毛利润的比重从2008年的11.8%上升到2009年的20.3%。公司今年的计划是实现销售收入3.5？4亿元左右，同比增长75%--100%。

　　康缘药业公司设定的增速较快，但我们认为这一目标实现的难度倒是不大：①该产品属于对工艺质量和安全性重视较高的中药注射剂品种，这方面是康缘的强项。②从销售范围看，热毒宁还处在铺货阶段，阻力较小，目前预计覆盖了900家左右的医院，新的临床终端还会不断被开发出来。③2009年热毒宁新进入医保目录，今年有望新增加一些适应症，对销售有一定的促进作用。

　　销售能力逐渐改善

　　回顾康缘的发展历程，在新药研发推动产品梯队不断丰富的情况下，上市以来制药工业收入复合增长率仅为14%，近5年来复合增长率还不到17%，应该说销售的短板成为制约公司业绩的主要原因。

　　我们认为在康缘药业的销售体系中，OTC和临床推广是薄弱环节，商务分销预计发展较顺利。OTC方面是因为六味地黄市场品种过多，竞争白热化；临床推广方面既因为产品覆盖临床科室较多而分散了销售力量，也和营销管理的机制有关。

　　康缘的产品横跨了OTC、妇科、心血管、骨科、抗感染等五个不同的领域，而且今后还将进入抗肿瘤领域，以产品群的覆盖面看，公司现有的临床推广能力还是有些吃力。

　　今年康缘药业公司还会招聘部分销售人员，我们认为今后几年是康缘的销售体系不断充实的过程，特别是临床推广团队的建设，将成为公司能否更上一层楼的关键因素。此外，桂枝茯苓胶囊的FDA临床实验仍在进程中。