创新药一级市场投资被BD首付款反超，亟待回温

BD浪潮持续上涨，二级市场回温明显，对比之下，一级市场对于生物医药的投资却犹豫不决、反应迟钝。

二级市场，无论是香港还是内地，生物医药板块股价回温明显，头部公司如百济神州市值更是首度突破5000亿元大关，成为A股医药市值顶流。

BD交易方面，医药魔方《2025H1医药交易趋势报告》显示，今年上半年中国相关交易总金额达608亿美元，比2024年全年交易的总金额还要高出37亿美元，同比增长129%。

而转换到一级市场投资，却是融资总金额节节下降的情况，从2021年高点时的157.72亿美元下降到2024年的42.19亿美元，降幅达73.25%。

图片来源：医药魔方《2025H1医药交易趋势报告》（下同）

尤其值得注意的是：今年上半年，一级市场融资总金额首次被License-out首付款反超，跨国公司和海外风投的NewCo和BD资金反而成为了中国创新药造血的核心。

二级市场及BD数据背后所展现的是国内创新药资产正在受到全球认可，一级市场融资萎缩则是显现出资本对于创新药的犹豫不决。

一级市场投资毫无疑问还是本土创新独立自主成长的核心，在License-out中的跨国公司及Biotech和NewCo中的海外风投纷纷为中国创新药疯狂砸钱的当下，医药魔方Invest拆解上半年医药交易中的积极亮点，希望给一级市场投资人更多积极启示，促成一级市场更快的回温复苏。

License-out：创5年新高

从BD浪潮掀起，到中国创新药资产备受追捧，License-out已成近年来国内玩家主要交易模式。

医药魔方数据库显示，近5年License-out交易在中国相关交易中的首付款及总金额占比均显著提升，今年上半年License-out首付款和总金额分别达26亿美元和600亿美元，在中国相关交易金额中的占比分别为91%和99%。

图｜ 2021-2025H1不同交易类型金额占比（亿美元）

在交易数量上，今年上半年中国License-out交易数量达72笔，占中国相关交易数量50%，为近5年最高。

今年上半年全球医药交易TOP10中，中国创新药资产贡献率超80%，且交易金额最高的资产也来自国内药企。

图｜ 2025H1全球医药交易TOP10

今年1月，启德医药与美国上市公司Biohaven、韩国创新生物技术公司AimedBio合作开发FGFR3 ADC药物GQ1017（GQ1011）并授权其创新生物偶联核心技术平台， 赋能 合作伙伴共计21个靶点的ADC药物创新，交易总金额超过130亿美元。

这一大宗商务战略合作不仅在开年就将中国生物制药领域的出海热潮推向了新的高度，还创造了近两年来行业交易体量的新纪录。

具体来看，启德医药与Biohaven达成两项战略合作：（1）Biohaven将获得启德医药与AimedBio联合开发的FGFR3靶点同类首创ADC药物的全球开发和商业化权益；（2）通过启德医药核心偶联技术授权许可，未来5年赋能Biohaven及其合作伙伴Merus针对18个特定靶点开发创新ADC药物。

启德医药与AimedBio则达成一项偶联平台技术授权的多靶点创新ADC药物开发合作协议。双方前期在FGFR3靶点同类首创ADC药物开发中创建了国际合作协同创新的新模式，本次合作是AimedBio寻求在更多创新靶点和疾病领域采用启德医药核心技术赋能，进一步扩大合作范围。

今年5月，三生制药宣布，公司及附属子公司沈阳三生、三生国健与辉瑞签署协议，将向辉瑞独家授予自主研发的突破性PD-1/VEGF双特异性抗体SSGJ-707在全球（不包括中国内地）的开发、生产、商业化权利。

根据协议，三生制药将获得12.5亿美元不可退还且不可抵扣的首付款、最高可达48亿美元的开发、监管批准和销售里程碑付款，及根据授权地区的产品销售额收取两位数百分比的梯度销售分成。此外，辉瑞将于协议生效日认购三生制药价值1亿美元的普通股股份。

12.5亿美元的首付款，超60亿美元的总金额，也让国内药企出海交易首付款金额的最高纪录被刷新。

SSGJ-707是三生制药基于CLF2专利平台开发的靶向PD-1/VEGF双特异性抗体，可同时抑制PD-1和VEGF双靶点。在宣布合作的同时，三生制药也注册了PD-1/VEGF双抗一线治疗晚期非小细胞（）的3期临床试验，这也是SSGJ-707首个3期临床。

2期临床阶段性分析数据显示，SSGJ-707在（NSCLC）患者的治疗上获得了优异的客观缓解率（ORR）和疾病控制率（DCR），无论单药还是与化疗联用，均展示出显著的抗肿瘤活性和良好的安全性，具有best-in-class（同类最优）的潜力。

随即来到6月，石药集团宣布与阿斯利康达成战略研究合作。双方将聚焦高优先级靶点，合作推进新型口服候选药物的发现和开发。

根据协议，阿斯利康将利用石药集团的AI引擎双轮驱动的高效药物发现平台，发现和开发新型口服小分子候选药物。而石药集团将获得1.1亿美元的预付款，并有资格获得最高16.2亿美元的潜在研发里程碑付款及最高36亿美元的潜在销售里程碑付款，以及基于有关产品年净销售额的潜在个位数销售提成。此次授权合作，石药集团有望获得的金额超过50亿美元。

据悉，石药集团将利用其AI引擎双轮驱动的高效药物发现平台开展研究。该平台运用AI技术分析靶向蛋白与现有化合物分子的结合模式，并进行针对性优化，旨在筛选出高效且具有优异开发潜力的小分子。

这笔交易不仅总金额巨大，涉及的技术平台中还包括当下火热的AI，是药企借助AI技术进行药物研发带来大收益的典型案例之一。

从上述三起总金额巨大的License-out交易可以看到，国内创新药资产颇受美国市场欢迎。当然，随着交易的频繁发生，近两年英国、德国、韩国、瑞士、日本企业对国内创新药资产也开始产生兴趣。

NewCo：火热依旧

除了License-out外，NewCo之风也从去年吹到了今年。在获得资金回报的同时，还能 陪伴 项目走的更久，并能获得股权，NewCo自一出现就受到了国内外不少玩家的喜爱。

图｜近5年国内药企涉及的NewCo交易一览

今年年初，仅1月份就连续出现3起NewCo交易，其中涉及康诺亚的有2起，和铂医药/科伦博泰1起。

1月，康诺亚宣布，就潜在同类最优的靶向CD38人源化单克隆抗体CM313与Timberlyne Therapeutics,Inc.达成独家授权许可协议。

根据协议，康诺亚授予Timberlyne在全球（不包括中国内地、香港、澳门及台湾地区）开发、生产及商业化CM313的独家权益。

而康诺亚将获得3,000万美元首付款和近期付款，并获得Timberlyne股权，成为该公司最大股东。在达成若干销售及开发里程碑后，康诺亚可获得最多3.375亿美元的额外付款，及销售净额的分层特许权使用费。

CM313是靶向CD38的人源化单克隆抗体，在过往多项临床研究中展现了同类最佳的治疗效果。基于CD38的作用机制，及临床初步疗效结果，CM313有望成为复发/难治性，以及系统性红斑、原发性血小板减症等自身免疫性疾病的创新型治疗选择。

随后，康诺亚又与诺诚健华联合宣布，两家公司及其双方的合资公司共同与Prolium Bioscience达成许可合作，授权Prolium开发和商业化CD20 CD3双特异性抗体CM355（ICP-B02）。

根据协议条款，Prolium将获得在全球非肿瘤领域以及亚洲以外肿瘤领域开发、注册、生产和商业化CM355（ICP-B02）的权利。

康诺亚和诺诚健华将获得最高5.2亿美元的总付款，包括首付款和近期付款，以及其他达成临床开发、注册和商业化里程碑的额外付款，并且双方将获得Prolium的少数股权。同时，康诺亚和诺诚健华还将获得未来产品净销售额的分层特许权使用费。

CM355(ICP-B02)是诺诚健华和康诺亚联合开发的双特异性抗体。目前正在中国开展I/II期临床试验，旨在评估CM355(ICP-B02)在复发/难治性非霍奇金(NHL)患者中的安全性、耐受性、药代动力学(PK)以及抗肿瘤活性。

1月10日，和铂医药宣布与科伦博泰就HBM9378/SKB378（WIN378）与Windward Bio签订许可协议。

根据协议，Windward Bio获得HBM9378在全球范围内（不包括大中华区以及部分东南亚及西亚国家）进行研究、开发、生产和商业化的独家授权。

和铂医药和科伦博泰有权获得总计高达9.7亿美元的首付款和里程碑付款，以及基于净销售额的个位数至双位数百分比的分级特许权使用费。

其中，首付款和近期里程碑付款共计4500万美元，包括现金付款及Windward Bio母公司股权。

此外，如果Windward Bio近期发生控制权变更或与第三方签订再许可协议，和铂医药和科伦博泰将有权获得额外款项。基于该许可协议的所有款项将等额支付给和铂医药和科伦博泰。

HBM9378/SKB378是由和铂医药与科伦博泰联合开发的一款靶向胸腺基质淋巴细胞生成素（TSLP）的全人源单克隆抗体药物，双方共同享有其全球权益。

此前，和铂医药已于2024年11月向中国国家药品监督局（NMPA）药品审评中心递交了HBM9378/SKB378用于治疗COPD的新药临床试验（IND）申请，并已在中国完成了HBM9378/SKB378针对中重度治疗的I期临床试验。

除了1月份发生的3起NewCo交易外，橙帆医药和荃信生物也在今年4月分别进行了NewCo交易。

境内交易：成重要来源

近年来，逐渐成为License-out交易中 卖方 的国内药企，在境内交易中则逐渐成为 买方 。

医药魔方数据库显示，今年上半年境内交易数量达50笔，超过2024年全年境内交易数量的一半；交易总金额为5.5亿美元。

今年上半年，交易金额最高的是齐鲁制药从明慧医药引进一款B7-H3抗体偶联药物，总金额达13.45亿元。

5月9日，明慧医药宣布与齐鲁制药达成一项独家许可与合作协议，旨在大中华区（包括中国大陆、香港、澳门和台湾）开发、生产和商业化其B7-H3 ADC（MHB088C）。

根据协议，齐鲁制药将获得MHB088C在上述区域的独家权利，明慧医药则有望获得总额高达13.45亿元人民币的付款，其中包括2.8亿元的首付款和近期里程碑付款，以及10.65亿元人民币的开发、监管和销售里程碑付款，以及高达两位数的净产品销售分成。明慧医药将保留大中华区外的MHB088C全球权利，并继续推进这些地区的开发工作。

MHB088C是明慧医药利用其专有的SuperTopoi ADC平台开发的创新B7-H3靶向抗体偶联药物。

从明慧医药引进MHB088C后，齐鲁制药紧接着又从迈威生物处获得了一款上市产品。

今年6月，迈威生物宣布其全资子公司泰康生物与齐鲁制药就上市产品注射用阿格司亭 （商品名：迈粒生 ，产品代号：8MW0511）签署许可协议。

根据协议，迈威生物独占许可齐鲁制药在大中华区（包括中国大陆、香港、澳门和台湾）内开发、生产、改进、利用和商业化许可产品的权利。泰康生物可获得合计最高达5亿元人民币的首付款及销售里程碑付款，另外可获得许可产品净销售额最高两位数百分比的特许权使用费。

注射用阿格司亭 是迈威生物具有自主知识产权的新一代长效G-CSF（高活性改构细胞因子），应用基因融合技术将高活性改构G-CSF与人血清白蛋白（HSA）融合，也是国内首个获批上市的采用白蛋白长效融合技术开发的药物。

和齐鲁制药出手同样大方的还有信立泰。

今年5月，信立泰宣布与国为生物达成合作协议，以最高5.5亿元（含里程碑）获得国为生物在研AGT-siRNA药物GW906的原料药及制剂相关知识产权、技术信息于大中华区的独家许可权益，包括但不限于产品的研发、注册、生产及商业化等。

根据协议，信立泰将支付最高1.8亿元的首付款及研发里程碑款总金额。未来产品获批上市且净销售额首次达到协议约定额数，信立泰支付销售里程碑累计最高达3.7亿元。同时，在协议约定期限内，国为医药将获得年度净销售额一定比例的销售提成。

GW906是国为生物自主研发的肝靶向配体偶联siRNA药物，通过特异性沉默肝脏紧张素原（AGT）mRNA，抑制肾素-血管紧张素-醛固酮系统（RAAS）最上游前体蛋白的合成，从而阻断血管紧张素II的生成路径，实现长效降压效应。该候选药物以原发性为靶向适应症，目前正处于临床I期研究阶段。

除了国内药企之间的授权合作外，西湖大学、东南大学、药科大学等高校的研发转化合作同样是国内药企早期项目引进的重要来源。

可以看到，经历过行业的热闹与寒冬后，国内很多创新药资产已淬炼成金，国内药企的BD经验逐渐丰富，行业生态圈的建设也愈发完善。

对于一级市场投资人而言，不应该再犹豫不决，对于优质创新资产应该主动下场多投资，更早参与创新药价值创造的过程，在创新药产业化、国际化的进程中分享时代红利。

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