恒瑞未来5年医药工业市值可否过千亿

　　春节前，恒瑞医药公布了2009年年报，实现收入30.29亿元，同比增长26.6%，扣除非经常损益后的净利润为5.82亿元，同比增长2.06%，对应的EPS为0.94。以节前最后一个交易日的收盘价计算，其总市值为301.19亿元，市值收入比约为10倍。

　　按此比例，假设股本不变化，那么2014年，恒瑞的市值要过千亿的话，销售收入应该在100亿元上下。这意味着，至2014年，恒瑞的销售收入CAGR应为26.6%左右。而目前看来，持续增长的压力不小。
　　

　　从恒瑞医药年报来看，占公司收入八成的是注射用针剂，口服剂占18.38%左右。这八成的注射剂品种毛利保持平稳，近3年增长都在85%以上，应该说是很不错的情况。

　　2005年6月~2009年6月，恒瑞在国内医院终端采购金额从11.61亿元增长到28.76亿元，这4年的平均CAGR为25.6%。实际上，在跨过10亿元大关后，这4年是恒瑞上市以来发展较快的年景。

　　发展的驱动力就在于恒瑞的抗肿瘤产品线。我们把恒瑞医药的全部制剂产品分为抗肿瘤、心血管、麻醉与精神类药、抗生素和其他类等5条产品线。其中抗肿瘤产品线是恒瑞的收入大头，占64%，2008年6月~2009年6月，医院终端采购总额达到了18.34亿元。可以说，抗肿瘤线的成长性决定了恒瑞的成长性。

　　而抗肿瘤产品线中占比和影响最大的品种就是多西他赛，份额最大，达到40.3%，其次是奥沙利铂，占到27.1%，两个产品合计占到7成的份额。因此，多西他赛和奥沙利铂的成长性决定了抗肿瘤产品线的成长性。在截至2009年6月的滚动年中，恒瑞抗肿瘤线里过亿产品分别是多西他赛（7.38亿元）、奥沙利铂（4.97亿元）、伊立替康（2.17亿元）、亚叶酸钙（1.62亿元）、来曲唑（1.13亿元）这5只品种。由此，多西他赛还能保持多高的增速决定了恒瑞未来几年的增速。

　　在中国医药市场上，从2003~2008年，抗肿瘤药物整体销售规模从120.85亿元上升到315亿元，年均复合CAGR为21.24%，2009年的同比数据也应该与这个水平相当。
　

　　从竞争格局上看，国内抗肿瘤药物生产商排名前五大的企业合计占有31%份额（2008年数据）。排名第一的上海罗氏凭借手里的3只优秀抗肿瘤品种卡培他滨、利妥昔单抗、曲妥珠单抗上升迅速，在2007年就超过了恒瑞位居第一，恒瑞医药目前还排在第二，第三~五分别是赛诺菲安万特、山东齐鲁和阿斯利康公司。

　　罗氏手中的小分子靶向药物和单克隆抗体颇具竞争优势，其第一的位置国内企业目前很难能发起冲击，而单就多烯紫杉醇这个品种来看，恒瑞2008年6月~2009年6月医院采购金额是7.38亿元，赛诺菲安万特是4.5亿元，齐鲁是2.64亿元。这前三位就占据整个多烯紫杉醇市场的94%，目前恒瑞该产品的份额和销售基数以及竞争格局都使其增速不太可能再像前4年那样高增长了，况且国内2008年起到现在拿到多烯紫杉醇批文的医药企业又多了很多。这也是恒瑞在2009年报中写道：“加大非抗肿瘤药品的推广力度，进一步优化产品销售结构，努力在新的治疗领域形成又一批新的增长点”的根本原因。

　　再看恒瑞的其他几个产品线，占收入比为11%的抗生素产品线销售是在下滑的，仔细分析可以发现，其抗生素产品竞争力一般。恒瑞增长比较快的产品线是心血管线，但占比太小，主力品种就是厄贝沙坦，2008年6月~2009年6月的采购金额仅是5000万元，其余品种与厄贝沙坦还形不成一个强有力的心血管用药方案，这个板块的成长还有待相当的时日。

　　从以上的分析可知，影响恒瑞增长的主要引擎抗肿瘤药物占比过大，难以继续保持高增长，在5年之内，如果恒瑞医药销售金额过百亿的话，意味着恒瑞需要有几个能过十亿的品种和一大批过亿的品种，从目前的产品线来看殊为不易，恒瑞需要更强有力的产品线。